A medida que la zona euro empieza a salir de las profundidades de una recesión inducida por la pandemia, el Banco Central Europeo se enfrenta a un complejo ejercicio de equilibrio entre el apoyo a los Estados endeudados y el compromiso con los acreedores.

Alentados por el programa de compra masiva de bonos del BCE y los tipos de interés ultrabajos, los gobiernos nacionales han asumido una montaña de deuda nueva para amortiguar la pandemia de coronavirus, elevando la deuda pública total al 102% de la producción de la región.

Con una recuperación de la zona euro a la zaga de la de Estados Unidos o Asia, estos países no saldrán de su endeudamiento ni lo verán mermado por la subida de los precios a corto plazo.

Sin embargo, el presidente del Bundesbank, Jens Weidmann, ha dejado claro que espera que la política monetaria vuelva a la normalidad una vez que vuelva la inflación.

Eso significa que la presidenta Christine Lagarde y sus colegas deben encontrar un difícil equilibrio entre la necesidad de mantener el crédito suficientemente fácil para los prestatarios más débiles, como Italia, y no perder el apoyo de los países acreedores.

"Creo que el BCE está atrapado", dijo Friedrich Heinemann, profesor del instituto ZEW de Alemania.

"Algunos países muy endeudados ya no pueden hacer frente por sí solos. El gran problema es la deuda italiana", dijo sobre el nivel de deuda/PIB de Roma, del 154%.

El economista jefe del BCE, Philip Lane, ha rechazado la idea de que la política de la institución esté limitada, afirmando en una entrevista con Reuters el año pasado que confiaba en que el banco podría abandonar sus programas de compra de bonos cuando la inflación se lo permitiera.

Es poco probable que esto ocurra pronto.

El BCE lleva ya seis años comprando bonos del Estado, intentando, pero sin conseguir en gran medida, generar suficiente actividad para alcanzar su objetivo de inflación cercano al 2%.

A pesar de que se espera un repunte de los precios en la zona del euro este año debido a factores puntuales y a la especulación sobre la reflación en Estados Unidos, no hay indicios de un retorno estable a niveles más altos de inflación a este lado del Atlántico.

Esto se debe tanto a las secuelas de la pandemia, que destruyó millones de puestos de trabajo, como a factores estructurales que mantienen los precios bajo control, como el envejecimiento de la población, el incesante progreso tecnológico y los mercados de productos competitivos a nivel mundial.

Incluso si la inflación alcanzara el 2%, Lagarde podría argumentar que debería permitirse sobrepasar el objetivo durante algún tiempo, después de haber estado por debajo del mismo durante más de una década.

Este argumento, tomado de la Reserva Federal, se está debatiendo como parte de una revisión en curso de la estrategia política del BCE.

Eso debería dar a Lagarde una justificación para mantener los tipos de interés bajos y quizás incluso seguir comprando bonos durante mucho tiempo, como ha estado haciendo el Banco de Japón.

"Es el estilo japonés de gestionar el problema", dijo Philipp Vorndran, estratega de la firma de gestión de fondos Flossbach von Storch. "Un Estado puede trabajar a interés cero durante toda la eternidad si la gente no pierde la confianza en el dinero".

El BCE ha comprado deuda pública por valor de 3 billones de euros y se ha comprometido a seguir haciéndolo hasta que la crisis del coronavirus haya terminado y a sustituir los bonos que venzan durante más tiempo.

Por ahora, Lagarde se ha librado de algunos de los problemas que perseguían a su predecesor, en particular una larga disputa judicial con los escépticos alemanes sobre la legalidad de las compras de bonos, que se ha zanjado tras una sentencia del Constitucional el pasado mes de mayo.

La Unión Europea avanza por fin en materia fiscal, emitiendo por primera vez cantidades sustanciales de deuda conjunta para financiar un fondo de recuperación de la pandemia de 750.000 millones de euros, lo que da al BCE más margen para la compra de bonos y alivia la presión sobre algunos de los miembros más débiles del bloque.

El exministro de Economía italiano, Roberto Gualtieri, ya se había comprometido a reducir el ratio de deuda de Italia a los niveles de 2019 para 2030 mediante el crecimiento y la inversión, mientras que el nombramiento del exjefe del BCE, Mario Draghi, como primer ministro está alimentando las esperanzas de los inversores de que se produzcan reformas favorables al crecimiento.

Es demasiado pronto para saber si la creciente montaña de deuda de la zona del euro se convertirá en un tema para los conservadores en las elecciones federales de Alemania de septiembre, pero por ahora fuentes de la coalición dicen que están evitando cualquier debate sobre la política del BCE.

Pero todavía tiene que convencer.

Más allá de Weidmann y de los demás halcones del consejo de gobierno del BCE, los bajos tipos han enfurecido a los ahorradores, que han visto desaparecer los rendimientos de las inversiones en renta fija y dispararse los precios de los inmuebles en algunas zonas.

Irónicamente, los precios inflados de los activos dificultan aún más el endurecimiento de la política del BCE en caso de que sea necesario, ya que ello probablemente desencadenaría una caída perturbadora del mercado.

Esto y la necesidad tácita de ayudar a los Estados a refinanciar su deuda, lo que se conoce en el lenguaje académico como "dominio fiscal", hizo que se considerara que el BCE no tenía otra opción que mantener los grifos de dinero abiertos en el futuro inmediato.

"Lo que limita la capacidad del BCE para intervenir contra la inflación no es sólo el dominio fiscal, sino también la dependencia de los mercados financieros de los bajos rendimientos", dijo Luis Garicano, diputado español del Parlamento Europeo y profesor de economía en el IE Business School.